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              頂級IPO律師的VIE架構思維!


                《職業經理人周刊》   獵頭班長v微博   微信:AirPnP   2021/2/10
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              他們真正扮演的角色是在商業交易中,比如并購、上市、發行債券等。他們要確保交易的合法可行,是商業交易架構的設計者之一。

              中國互聯網有一個越不過的詞匯,VIE!正是這短短3個字母,締造了中國互聯網自1999年以來的高速發展和當今的世界領先地位。目前,各種智能終端中80%以上App背后的公司都采用VIE架構,中國前5名的互聯網公司都采用VIE架構。而VIE的創立者就是通商的創始合伙人劉鋼律師。

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              商務律師的工作,同大多數人理解的律師工作不同。他們不是在法庭上跟人唇槍舌劍打官司、為人辯護的那種律師。他們真正扮演的角色是在商業交易中,比如并購、上市、發行債券等。他們要確保交易的合法可行,是商業交易架構的設計者之一。

              舉個例子,如果一家公司要上市,那么,在上市過程中,除了公司本身外,還需要幾個關鍵角色的介入。投行和承銷商,要負責把股票賣出去賣給投資人;會計師要負責審計公司財務;評估師要負責評估上市資產到底值多少錢;律師,要負責法律結構和所有業務合規合法。

              經?簇斀浶侣劦娜,應該會知道“毒丸計劃”這個名詞。當一家上市公司遭遇惡意收購時,這家公司就可能會啟動“毒丸計劃”來抵抗收購方!岸就栌媱潯,就是美國的并購律師馬丁·利普頓發明的一個架構。

              VIE架構的設計者

              關心互聯網公司的人,肯定也會知道“VIE”這個名詞。VIE架構的設計者,就是我們今天要講的主人公劉鋼。

              VIE架構在中國互聯網界大名鼎鼎。簡單來說,它是一個由協議搭建的控制架構。借由這個架構,中國互聯網公司既可以拿到海外投資者的美元投資、在海外上市;又可以從事中國法律禁止或者限制外資涉足的領域,比如互聯網信息服務、旅游、教育、娛樂等等。

              我問劉律師,如何用一句來解釋VIE架構。他的回答是:“VIE架構,是通過中國法律項下的合同安排,使境外投資公司在沒有直接股權關系的情況下控制國內公司的運營,由此按照國際會計準則將國內公司的財務數據并入境外投資公司的財務報表。

              大部分人是因為2011年的支付寶事件了解到這個架構。當時,阿里巴巴決定把運營支付寶的公司從VIE架構中剝離出來轉變為純內資架構,其理由是:中國監管部門可能不會給VIE架構中的互聯網金融公司發放支付牌照。這件事情在當年爭議極大。其中一個很大的爭議點是:這樣的舉動會不會讓海外投資人動搖對VIE架構的信任,而幾乎整個中國互聯網,都建立在VIE架構的基礎之上。

              VIE架構讓劉鋼在資本市場和律師界大名鼎鼎。很多國外律師和投資銀行家也知道,他是VIE架構的設計者。因為設計出VIE架構,著名法律評級機構錢伯斯(Chambers and Partners)在2010年授予劉鋼“亞洲律師界終身成就獎”,這是錢伯斯首次將此殊榮授予中國律師。

              作為一名記者,我在2011年全程目睹了阿里巴巴集團創始人馬云因為支付寶事件,一度成為眾矢之的。不少人把當時的中概股(在美國上市的中國概念公司)大跌,歸結為支付寶事件造成海外投資人對VIE架構的不信任。財經與科技媒體每天都在普及VIE架構。由于絕大多數中國互聯網公司早期的風險投資人是美元基金,后來退出也都是在海外,因此,絕大多數中國互聯網公司采用的都是VIE架構。毫不夸張地說,劉鋼律師最早為新浪上市設計的這個架構,影響了整個中國互聯網行業。這是偶然的嗎?

              答案藏在他經歷中。因此,有必要快速瀏覽一下劉鋼的人生。

              劉剛的人生經歷

              劉鋼,1979年考入北京大學法律系,1983年從大學畢業之后被分配到司法部秘書處。工作內容是為部長寫報告,F在回憶在秘書處的工作經歷,他說沒干多長時間自己就開始覺得這份工作過于枯燥,因此一年之后就想調換工作。雖然當時有人勸他,秘書的職務更容易升遷。

              1985年司法部挑選出一些年輕干部作為“第三梯隊”下放到基層鍛煉、積累工作經驗。劉鋼也在這批“第三梯隊”干部之中。然而下放后,他沒有像其他人那樣留在基層機關部門,而是主動要求到基層法律顧問處從事律師工作。從此他開始成為一名律師。不過,最初他做的并不是后來讓他成名的商業法律事務,而是一些極為普通的律師業務:離婚、討債、刑事辯護。

              所有這些經歷其實都是命運的饋贈。

              劉鋼說,在司法部秘書處的工作至少帶給他兩個收獲。第一個是文字,因為給部長寫東西要非常講究;第二是,他學到的知識讓他對政府的行事風格非常熟悉。這讓他后來在做公司上市業務,需要跟政府機關如證監會、信息產業部、發改委等機構打交道時,“我知道他們在想什么,他們關心什么、擔心什么!

              1986年“第三梯隊”干部基層鍛煉結束之后,其他年輕干部紛紛回到司法部繼續仕途之路,但劉鋼卻要求留在律師行業之中。那年代,中國經濟并不發達,律師業務也處在初級階段:刑事辯護、離婚、分家、為企業承包起草合同。1985年中央政府抽緊銀根,致使全國出現了許多三角債。1988年,劉鋼從事的主要律師業務就是討債,多則上萬元,少則數千元。為了幫助客戶討回債務并掙到律師費,他坐過兩天兩夜的硬座火車,睡過一塊錢一夜的大通鋪,曾經狂奔數百米抓住逃債的欠款者,也曾飛身逃離債務人打手的圍毆;叵肫鹉且荒甑慕洑v,劉鋼說道:那年頭我真的有點像現在的討債民工。

              轉折點出現在1989年。司法部和英國律師協會合作一個律師培訓項目,劉鋼申請了這個項目,通過考試,然后在5月飛往英國,到倫敦的一家律師事務所實習。他至今仍然記得,那家英國律所的一位資深合伙人問他,你想做哪一塊業務?他當時覺得知識產權在中國很熱,于是就說:知識產權吧。但這位合伙人說:我建議你了解一下資本市場。劉鋼問:“什么是資本市場?”

              后來劉鋼回憶:“我沒有聽懂他的回答。但有一句話我聽懂了。他說,中國那么大的國家,早晚會有資本市場!

              那位英國律師說得對。1990年底,上海證券交易所和深圳證券交易所先后開業。

              1992年,中國大陸開始允許創辦私人執業的律師事務所。劉鋼沒有興趣留在政府的法律顧問處做律師。留在那里的好處是,他可以轉而進入官僚體系做官;以及,他可以享受到司法部分配的房子。但他決定和自己的另外兩位朋友,一起出來,在建國門外的賽特飯店租了一間辦公室,創辦了通商律師事務所。

              這三位律師合伙人的優勢是,他們學習過資本市場的知識,以及,他們英語很好——這一點在當時非常重要。前者幫助他們成為當時能夠做上市業務的少數幾家律師之一;后者讓他們受到外資公司的青睞。

              鄧小平在這一年南巡到深圳。在著名的南方講話中,鄧小平說:“證券、股市,這些東西究竟好不好,有沒有危險,是不是資本主義獨有的東西,社會主義能不能用?允許看,但要堅決地試!

              劉鋼他們做的事情,是搞到上市試點的公司名單,一家一家找過去,厚著臉皮自吹自擂、軟磨硬泡。

              他最大的機遇出現在2000年。那一年是中國互聯網公司到美國上市的開始。也是在那一年,劉鋼設計出了此后影響了整個中國互聯網行業的VIE架構。

              新浪網VIE架構納斯達克上市

              新浪網是第一家在納斯達克上市的中國互聯網公司。它也是第一家采用了VIE架構上市的中國公司。最開始時,新浪聘請的律師事務所是另一家知名律所。劉鋼所在的通商律師事務所是新浪上市承銷商的律師顧問。當時除了新浪之外,網易、搜狐也都在爭取到納斯達克上市。

              當時的中國法律規定,境外公司不能投資中國互聯網公司,外商企業也不能在境內從事互聯網業務。但是那一家知名律所的律師忽略了這一點。

              劉鋼告訴那位律師,有法規明確禁止外商投資企業直接投資中國互聯網?墒悄俏宦蓭焻s說:那些法規都是信息產業部的規定,我們可以不管它們,政府出來干預我們可以提起行政訴訟控告相關政府部門。很明顯,這種與政府硬碰硬的做法,在資本市場絕對行不通。劉鋼說:“提起行政訴訟,不僅勝訴的可能性極小,而且還會破壞新浪的海外上市計劃!

              劉鋼想起自己為摩根士丹利做過的一個外資搭橋架構。1993年底,平安保險引入了兩家戰略投資者,分別是摩根士丹利和高盛。這兩家美國華爾街赫赫有名的投資銀行,各自出資3500萬美元,獲得平安5.56%的股份。當時摩根士丹利聘用劉鋼作為投資法律顧問。

              劉鋼為摩根士丹利設計的架構是,讓摩根士丹利先在深圳注冊一家外商獨資公司,然后再通過這家深圳公司去投資平安保險。高盛聘請的投資法律顧問是另一家律師事務所,這家律師事務所設計的投資結構是由高盛直接投資平安保險。

              在實際操作過程中,摩根士丹利架構的優勢顯現出來了。在深圳成立一家外商獨資企業,摩根士丹利可以把美元直接換成人民幣投到平安。這一切只需要深圳當地政府的批準。而毫無疑問,由于平安保險是深圳標志性的公司之一,深圳市政府非常支持國際著名投資銀行的投資舉動。但是高盛直接投資平安,卻需要經過外經貿部、外匯管理局的批準。

              劉鋼的架構,幫助摩根士丹利避開了很多政府審批方面的麻煩,很快就把投資注入到平安保險。但高盛卻多花費了幾個月的時間游說外經貿部和外匯管理局。高盛看到這個結果后,也來找劉鋼,請他幫助自己調整投資平安的架構。從此,高盛也成為了他的客戶。

              劉鋼參考了跟摩根士丹利投資平安保險的外資搭橋的方法,設計出一個架構。當他把架構的設想告訴承銷商和新浪之后,新浪當即決定改聘劉鋼作為公司律師,實施公司架構重組。

              就這樣,新浪被分拆了,其中做技術的是一個外商獨資企業,擁有很多技術專利;做媒體和互聯網接入服務的,是一家中國的私人公司。然后,通過貸款協議、投票權和表決權協議,把這兩家公司捆綁在一起。同時,通過一個技術服務協議,把中國內資私人公司——也就是負責媒體和互聯網接入服務的公司的收入,以技術服務費的形式轉給技術公司!爱敃r還跟SEC(美國證監會)解釋了半天,如何定性這個公司。只要能上市就上市!币虼,2000年4月在納斯達克上市的新浪網,名義上是一家技術公司,而不是擁有媒體業務的互聯網公司。

              設計出這個架構不僅讓新浪成功在海外上市,也使劉鋼成為網易境外上市的公司律師和搜狐境外上市的承銷商律師。早年的三大門戶網站海外上市,劉鋼全部參與其中。這種幾家相互競爭的公司為了上市聘用同一律師的現象極為罕見。

              不斷完善的VIE架構

              一年之后,2001年,安然事件發生。安然曾是世界上最大的能源公司之一,曾經在《財富》雜志美國500強中排名第七,但卻在2001年12月申請破產保護。安然丑聞帶來的直接后果之一是SEC(美國證監會)對上市公司表外資產的監管加強。因為安然事件發生的最重要原因之一,正是安然通過上市公司資產負債表之外擁有實際控制權的公司,來調節上市公司的財務狀況,做出讓投資人滿意的數據。SEC開始設定一個新規則,即使上市公司在表外的公司沒有股權,但只要擁有實際控制權,就需要合并公司的資產負債表。

              劉鋼根據SEC的新規重新完善VIE架構。在這個架構下的貸款合同中,按照中國法律,“我貸款給你,你的經營狀況我需要知道,你的重大決定需要征得我的同意,并且我有權給你派一個董事,這個董事在關鍵問題方面有一票否決權!

              按照美國的新的會計準則,這屬于實際控制,雖然兩家公司之間不存在股權關系,也需要合并報表。這樣,從財務報表來看,中國內地的私人公司,完全就是一家美國上市公司的子公司。之后在美國上市的中國公司如百度、攜程、如家、新東方等,全部都按照這種協議控制的方式進行操作。

              VIE架構在當時面對的風險是國內監管機構的態度。劉鋼說,當時公司也有披露,中國法律在這方面具備不確定性,但是,中國律師認為所有合同都遵守了中國法律,沒有任何內容違反了法律條款。網易上市時,公司律師也是劉鋼和通商律師事務所。SEC當時還要求,律師不僅要出具中國法律意見書,還要出具專家意見書。按照美國的法律,出具專家意見書,也就意味著,律所要承擔一定的連帶責任。

              “當時我們很猶豫,研究了很長時間。后來決定還是出具這種專家意見書。我們對VIE架構很有信心,VIE架構項下的協議沒有違反中國法律。我把錢借給你,你的財務報表我得看,你如果管得不好,我得管,萬一你還不起錢,你的資產都得抵押給我,這再正常不過的交易了,貸款通則里都允許。至于合并財務報表,那是美國法律管轄的事情了!

              此后雖然有過幾起針對VIE架構的訴訟,稱VIE架構違反了中國法律,但法院最終都認定VIE架構項下的協議合法有效。

              VIE架構也在不斷更新和完善。比如,新浪董事會在2001年炒掉了新浪創始人兼CEO王志東。劉鋼和他的團隊要重新設計針對公司主要經營者的架構,通過一系列協議條款的調整,讓創始人的職務變化無法影響到上市公司;創業者夫妻離婚之后,VIE的條款又針對主要經營者的婚姻情況進行完善。 “目前VIE已經是一個非常完善的結構了,幾乎防范了所有可能出現的法律問題!眲撜f。

              VIE架構也讓劉鋼和通商律師事務所從1999年一直到2010年,“幾乎壟斷了互聯網海外上市和直接投資項目”。他的客戶包括了幾乎所有主要互聯網公司和大的風險投資公司。

              在最為瘋狂的時刻,他曾經同時參加三個項目的電話會議。他把三個電話擺在會議桌上,電話上貼一張紙條,寫著是哪個項目。輪到他發言的時候,他就拿起電話!澳菚䞍赫媸峭Ο偪竦摹。一直到2004年,他每天都是八點鐘上班,然后到晚上十一點鐘才下班,沒有休息日也沒有周末。有一次太太生小孩,臨產那天,他到醫院陪太太,等了一會兒孩子還沒生出來。他對太太說:“抱歉,我還得回辦公室開個會!

              出色的商務律師必須要有精明的商業頭腦

              我問劉鋼,為什么是他想出了VIE架構,而不是其他人。

              劉鋼回答說:主要是理念。

              他解釋說:“我遇到很多律師,他們的理念是,律師就是給客戶提供法律咨詢意見,告訴你什么能做什么不能做。但是我的理念是,商務律師不能僅僅是一個警察,告訴客戶這條路可以走,那條路不可以走。好的律師應該告訴客戶,這條路雖然不能走,但是我可以幫你找到另一條路走過去。出色的商務律師必須要有精明的商業頭腦,不能只有法律一根筋!

              “不要當警察,要當一名向導!敝钡浇裉,劉鋼也會不斷向他的同事,尤其是新加入的同事傳遞自己的這個理念。和他同時期的另一名知名證券律師,外資客戶會在背后稱他是“Mr.No”,因為這位律師的風格非常謹慎,總是不斷在說不。

              劉鋼的這種靈活性是建立在對法律條文的熟悉,以及對政府行事方式的理解上的。

              比如劉鋼為摩根士丹利設計投資平安保險的法律架構。正是這個架構啟發他后來設計了VIE架構。理論上,高盛的法律顧問為高盛設計的架構完全符合法律要求:外資公司直接投資一家中國公司,按照規定,3000萬美元之上的投資申報給北京的外經貿部,然后靜靜等待外經貿部和外管局的批準。

              但劉鋼認為,高盛的這種投資結構要花費很多時間成本。鑒于深圳的特殊經濟地位,深圳政府越權批準的外商投資項目從未被外經貿部或外管局否決過,中央政府處理省級地方政府越權審批通常的做法都是“下不為例”。因此他建議摩根士丹利通過在深圳設立的全資子公司去尋求深圳政府的批準,然后把錢投進總部在深圳的中國平安。在最壞的情況下,即使這項交易被質疑,那也是政府之間的內部問題!拔抑獣怨賵錾系囊巹t,對政府官員的心態也非常了解。地方政府都希望招商引資,只要外商投資項目沒什么大問題,地方政府就敢批。相對而言,省級政府的批準是比較安全的,中央部委一般都會顧及省級政府的面子!眲搶賵龅牧私飧畛踉谒痉ú棵貢幑ぷ鞑粺o關系。他說:“我知道什么情況下政府官員會說什么話,在官腔背后他在想什么!

              有什么新的變化,你必須及時了解

              劉鋼在最初做律師時,幾乎做過所有的業務。他稱自己幾乎是從零開始,刑事辯護、離婚、分家產、包產到戶,“看著社會一點點地發展起來”。即使是這些經歷,也對他后來的業務有幫助。

              舉個例子,到今天劉鋼已經很少去參與具體的項目,但是一家知名房地產公司大開會時,董事長會要求劉鋼必須親自到場。劉鋼與這位董事長之間的信任,是在劉鋼為這家房地產公司境外上市提供法律服務時建立的。這家中國大陸的房地產公司,要到香港上市,因此需要從內資公司變成一家港資公司。如果采用常規的股權轉換,需要繳納巨額的所得稅。但劉鋼從婚姻法中找到了靈感。這家房地產公司董事長的太太是香港人。劉鋼從夫妻資產共有的法律條文出發,設計了一個法律結構,為這家房地產公司節省了一大筆稅務開支。劉鋼說:“你要全盤考慮法規,一般律師不會想到《婚姻法》,但《婚姻法》確實在這里幫了很大的忙!

              對法律條文的熟悉——“不斷地去看,有什么新的變化,你必須及時了解”;對政府行事方式的了解;對中國商業環境的了解,以及建立在經驗上的人脈,這被劉鋼視為是優秀的資本市場律師必備的條件。

              只不過,在這里面有大量的、沒有辦法被傳授的隱性知識。他舉例說,新浪、網易等海外上市之后,他再做百度海外上市,就容易很多。因為“前面的路,我已經走平了”,到信息產業部,知道找誰可以拿到批文,“別的律師事務所不知道,因為每個官員的態度都不太一樣”,甚至有些場合,是副處長說了算,而不是正處長。開會開得多了,他甚至能夠看出來,在場的人中,雖然有個人并不說話,但最終決定權卻在此人手中。

              行業內很多人都認為,VIE架構有效地促進了中國互聯網行業的發展,畢竟21世紀初國內風險投資還處在萌芽階段,絕大多數中國互聯網公司都是依靠外國的風險投資發展起來的,F在回過頭再看十多年前的互聯網發展進程,我們不難意識到VIE架構的出現是多么的重要。

              設計出VIE架構能夠影響一個行業的發展,這類標志性創新的確讓劉鋼的晚輩律師們覺得很難復制。畢竟,你沒有辦法復制出一段歷史。在那時,剛剛起飛的中國互聯網行業,借助VIE架構逐漸步入繁榮。不過,這就像每一代人都感慨自己生不逢時錯過了大時代,而忽略每個時代都會有自己的機會之窗。

              最后的啟發

              劉鋼律師的經歷給予我如下啟發:

              第一,看上去毫無意義的工作經歷,可能會在后來給予你很大的幫助。他在司法部枯燥無味的寫報告,反倒讓他有機會去了解政府機構如何運作、政府官員如何思考問題。這讓他后來在做商業律師,跟政府打交道時更具優勢。用一個商業上的例子類比,喬布斯當年退學之后,沒有離開學校,而是去學了一門字體設計的課,誰能想到這會為后來蘋果的設計哲學埋下伏筆。

              第二,誰能想到婚姻法對海外上市能產生影響呢?一個受理過離婚案的律師可能就能。對一個難解問題的解決方案,可能來自于問題之外的其他地方。但,首先你要跳出問題本身,其次你至少要了解專業之外的其他領域。如果你不能像劉鋼律師那樣,拜時代之賜,必須去接觸那么多陌生的事,那就培養自己的好奇心,對視野之外的事物,采取開放態度。

              第三,從實際出發,拒絕教條主義。劉鋼把當向導而不是當警察的思維方式,視為自己與其他律師競爭之中的最大優勢。不要說不,總是想其他辦法。

              最后,認真做每一件事情。做好事情本身,其實比任何市場推銷都有效。正是因為能設計出更好的交易架構,劉鋼律師才能把別人的客戶(比如高盛和新浪)轉變成為自己的客戶。

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              (來源:董秘俱樂部 百家)


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